德业股份营收由美的力挺 毛利率提升的空间有多大

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孙险峰，投资者网络

上市公司，其收入严重依赖美的电气。

7月27日，宁波德业科技有限公司(以下简称“德业股份”)在中国证监会官方网站上更新了招股说明书，其对持续经营独立性的担忧仍未解决——其70%的收入来自美国，这不仅引起了投资者的担忧，也引起了证监会的质疑。

“对于监管质询，如果在上市审核中不能给出合理的解释，最终将影响上市审核的结果。”上海一家投行的负责人表示:“因为监管质询是上市审查的重要组成部分。”

这意味着如何解决询价回复中的监管问题是其成功上市的关键。

美的贡献了70%的收入

据了解，德业有限公司成立于2000年，其产品主要包括换热器系列、电路控制系列和环保电器系列。其中，换热器产品的销售收入占主营业务收入的70%。

根据招股说明书，德业公司最大的客户是美的，主要销售给它的产品是换热器和变频控制芯片。2017年至2019年，来自美国的销售收入分别约为11.58亿元、11.75亿元和17.95亿元，分别占当期收入的76.91%、69.48%和69.84%。

业内普遍认为，如果发行人的主要业务收入或单个主要客户的毛利贡献占50%以上，原则上应视为对单个主要客户有重大依赖。

德业70%的收入来自美国的问题也引起了中国证监会的关注。在反馈意见中，中国证监会要求德业解释并披露公司客户集中的原因，以及是否符合行业业务特点。同时，它要求主办机构和德耶的律师检查上述问题。

回复投资者。deye shares . com表示，“向美国销售相对较高的主要原因是下游家庭高度集中于空转移产业。同时，公司在生产能力有限的情况下，优先保证与客户的长期合作，巩固与优质客户的合作关系。我公司与美的签署了长期框架协议，长期合作关系稳定。同时，我公司积极开发换热器产品的其他客户，积极推进技术研发和技术储备，开发公司的其他产品，在一定程度上降低了大客户的依赖风险。”

然而，通过对比三华直空、杜南环境、宏盛三家同行业近三年的年报，可以发现这三家公司对前五大客户的销售额仅占30%左右，远远低于美的在德业的销售额。

对此，德业股份表示，“报告期内，没有同行业上市公司的主要产品与公司完全相同。其中，三华直空和杜南环境的换热器产品只是其业务的一部分，其收入比例、产品用途、客户和公司也不一致。鸿盛换热器主要用于工业，而我们的产品主要用于家用空调节领域。因此，比较上述三家上市公司和公司的客户集中度，反差并不强。我们的换热器属于家用电器零部件，因此我们选择家电零部件领域的上市公司贝蒂电气、华谊控股和合诚股份有限公司作为同行业的客户集中度比较公司。”

上述对德业股份的解释仍难以完全打消专业人士的担忧。“德业股份收入中的中美“一大家族”现象暂时无法解决。”广东空一家调整制造企业的负责人说:“如果有一天美的提高了换热器系列和电控的自制率，那么德业公司的收入缺口将如何弥补？我想知道戴耶的股票准备好了吗？”

此外，有媒体报道称，美的83%以上的空家用热交换器由内部生产提供，德业公司为美的提供的热交换器仅占美的总需求的10%左右。这表明，作为德叶股份的主要客户，美的拥有自己的空换热器核心技术，德叶股份实质上只是美的一个辅助供应商，所占比例相对较小，地位不稳固。

“成功是美丽的，失败是美丽的！”我希望这不会是一句话，因为上市后，成千上万的投资者将与德业的股票一起为此付出代价。

毛利率难以上升的“秘密”

招股说明书显示，2017-2019年，德业股份有限公司的营业收入分别为15.06亿元、16.91亿元和25.75亿元，同期净利润分别为1.06亿元、1.03亿元和2.5亿元，相应的净利润增长率分别为7.04%、6.09%和9.71%。

其中，2017年至2018年，公司营业收入增加了1.85亿元，但利润非但没有增加反而减少了0.30亿元，相应的净利润下降了近一个百分点。

“报告期内，公司直接材料占主营业务成本的比重较高，原材料价格波动成为影响公司业绩的重要因素之一。公司的毛利率主要受原材料价格波动和大规模生产带来的制造费用稀释的影响。和其他因素。”戴耶股份解释道。

根据招股说明书，原材料主要是铜管，铝箔和压缩机。其中，铜管和铝箔的市场价格波动较大，原材料价格的波动增加了公司成本控制的难度。

根据招股说明书，报告期内，公司主营业务毛利率分别为21.57%、19.28%和21.25%，由下降转为稳定。2018年，公司毛利率较2017年有所下降；2019年毛利率回升，主要受三类产品毛利率变化的影响:换热器系列、环保电器系列和电路控制系列。

然而，占总收入90%以上的热交换器系列和环保电器系列的毛利率同期仍呈下降趋势。数据显示，换热器系列从2017年的21.02%下降到2019年的18.97%，降幅为2.05%；环保家电系列从2017年的33.06%下降到2019年的28.26%，降幅为4.8%。

“投资者网络”是根据上述两个系列的下降率和相应权重计算的。换热器系列的收入占70.56%，毛利率的影响为1.45%；环保家电收入占22.03%，毛利率影响占1.06%，综合毛利率变化占2.51%。远高于2017年至2019年综合毛利率0.32%的变化，相差近8倍。

同时，在换热器系列同行业可比上市公司中，三华直空、杜南环境、宏盛2019年的毛利率分别为27.68%、17.61%和27.97%，行业平均利润率为24.42%。同期，德业股份的毛利率为18.97%。

根据招股说明书，虽然本公司与同行业可比公司均位于电器配件制造业，但由于各公司具体产品、应用领域和市场客户不同，毛利率水平也不同。总的来说，公司换热器的毛利率在行业的正常范围内。然而，招股说明书中引入的定价模型与上述解释相矛盾。三华制空和鸿盛都在成本核算的基础上获得了合理的利润，而德业股份则采用了成本加成的原则。

“不同的定价模式反映了不同企业产品的竞争力和议价能力。在正常情况下，采用成本核算加合理利润定价的公司通常具有很强的产品竞争力和议价能力。”根据上述投资银行的分析师所说，“基于成本加成原则的定价完全基于卖方计算的成本，并在此基础上给予一定比例的奖金。”采用这种定价往往是卖方议价能力弱的表现。”

德业股份回答说:“在报告期内，我们的产品主要包括换热器系列、环保电器系列和电路控制系列。以上所有产品的销售定价均以原材料价格为基础，按照成本加成法确定，即‘原材料价格+辅助材料价格+制造成本+加工成本+合理利润’。”

据了解，成本加成定价通常用于总厂、分厂和分厂之间的内部定价结算和财务结算，而买方将主动对国外产品的销售进行定价，卖方很容易遭受损失。从这个角度来看，不难理解为什么德业股份换热器系列的毛利率难以达到行业平均水平。

空房价上涨了多少？

同样，除了毛利率难以达到行业平均水平外，德业股份的单价也在逐年下降。

根据德业公司主营业务，2017-2019年换热器单价分别为252.22元、248.89元和229.02元；家用除湿机单价为891.00元；分别为794.51元和791.65元。变频控制芯片的单价分别为16.36元、15.19元和13.33元。

事实上，毛利率的持续下降表明该公司的产品是高度可替代的，而单价的持续下降表明该产品的议价空空间很小。产品毛利率和单价的双重下降意味着产品缺乏核心竞争力。由于行业限制，原材料价格波动很大。如果未来原材料价格上涨，公司可能会受到影响。

根据招股说明书，报告期内，换热器产品销售收入分别占主营业务收入的66.85%、70.21%和70.56%。公司换热器系列产品主要作为家用空调节的辅助产品，因此换热器系列产品的发展直接受到空调节行业发展的制约。

根据目前空调整行业的许多数据报告，今年的空调整市场已经处于相对饱和状态。总体而言，国内空调整市场的增长率呈现出明显的放缓趋势，作为一只依赖空产业生存的德业股票，空未来的增长能否预期？

对此，德业股份表示，总体而言，2017年和2018年，随着下游家用空调节市场的复苏和爆炸性增长，空热交换器市场增长迅速，2019年由于产品质量和供需等因素，公司市场份额稳步上升，尽管家用空转换市场零售规模较去年同期有所下降。 美的空转移的市场表现优于行业水平，全年线下份额为28.8%(行业第二)，同比增长3.7%，线下份额高达受益于下游客户市场份额的增加，公司换热器产品的市场份额也有所增加。

也就是说，即使空调整市场的零售规模下降，Deye股票的市场份额也会随着美国市场份额的上升而增加。

“根据《采购合作协议》，我们产品的定价主要是在原材料价格的基础上通过谈判确定的，而不是加工环节的定价。基于战略合作、互利共赢的原则，双方同意共同确定交易价格。当材料市场与结算价格的差额超过10%时，双方可以要求对方调整价格。因此，我们公司拥有完全的产品销售定价权。”德业股份强调。

然而，即使是灵活的价格调整机制也无法解释2019年德业营业收入和净利润的异常增长。数据显示，2019年，德业股份的收入增长了52.28%，但净利润增长了142.72%。2019年同期费用增加4000多万元，毛利率水平没有明显变化。

与两组数据相比，市场仍质疑德业股份的利润调整。

德业股份表示:“基于多年行业经验的积累，我公司拥有自己的技术优势，对下游客户有一定的议价能力，可以在一定程度上将原材料价格波动的影响转移到产品销售价格上，降低价格波动对公司经营业绩的影响。没有利润调整。”(思考金融产生了)■