指数基金持续“吸金”，助力指数走出泥潭？

最近，a股陷入了持续的拉锯战，“推高”市场的特征一目了然。然而，在相对低迷的市场中，指数基金的发行一直保持着较高的人气。数据显示，截至今年7月底，在476只新成立的基金中，有88只指数基金，发行规模超过2200亿元人民币，占40%以上。指数基金的持续抛售在一定程度上打破了以往“股市低迷时不能卖出基金”的做法。在持续吸纳黄金后，指数基金能成为指数走出困境的帮手吗？笔者认为，这两者不能简单等同，投资者需要仔细识别指数基金热点问题背后的实质。

从一般个人投资者，尤其是散户投资者的投资特点来看，在市场走势强劲，尤其是大幅上涨后，增加公共资金配置是一种人为操作。俗话说，“大家拾柴火焰高”，因此，在今年第一季度市场强劲反弹的过程中，指数基金的增长也符合散户投资者的心理选择。无论追求高购买是否合理，散户的参与在现阶段确实会产生增量资金，这也是市场的助推力之一。在4月中旬看到黄金价格从上到下下跌后，指数基金仍保持着较高的黄金吸收能力。7月份，股票型基金发行规模达到273亿元，为全年最高，其中指数型基金贡献较大。富国CSI军事领先etf、汇天富CSI长三角综合开发etf和东方红CSI竞争力指数基金的总规模高达180亿元。在市场条件相对较低的情况下，散户投资者很难保持大规模参与的热情，企业投资者已成为这些基金认购的主力军。然而，这些看似大规模的指数基金可能不会为市场带来与其规模相符的增量资金，而是可能成为资本外流的渠道。如何理解它？原因在于“交换”这个词。

根据相关发行规定，新设立的etf基金可以在发行期内接受将成份股转换为etf基金份额。虽然这种方法可以减少etf基金建立后为了跟踪指数而买入股票所带来的摩擦成本，但客观地说，这些由证券交易所形成的基金份额并不能给市场带来增量资金，因此这些指数型etf基金的增量资本效应与建立规模所反映的数字相比将会大大降低。在7月份发行的大规模etf基金中，我们可以看到类似的交易，涉及30多亿元。

除了对指数基金的增量排水效应进行贴现外，外汇购买还将在一定程度上埋下未来减持的隐忧。尽管2017年颁布的新减持规定限制了上市公司大股东对交易所交易基金的换手量，但交易所交易基金对单个公司股价的直接影响小于直接减持，这也刺激了大股东减持和通过交易所套现的意愿。在承诺的不减持etf的时间到期后，大股东可以随时出售etf基金，或者用相应的一篮子股票替代，在二级市场出售。此外，在Be基金正式成立后，发行期内部分因股票互换导致的过度配置部分也将被动出售，以匹配相应指数中成分股的权重，这将对相关公司的股价产生影响。例如，今年4月，中石油的大股东中国石油天然气集团公司(CNPC)以4.3亿股的价格与工银瑞信CSI 300etf进行了交易，交易金额超过33亿元，占该基金成立时规模的近一半，超过了中石油在CSI 300指数中的权重，超额配置部分存在抛售压力。正因为如此，中石油股价自4月16日收盘以来已下跌18.19%，远超同期上证综指13.28%的跌幅；在这一年中，股票价格下跌了10%以上，接近历史最低价格，而且这一趋势明显弱于大盘。

附图:中国石油a股日线图

除了赎回，指数基金可能不完全等同于股票市场。在7月份发行的前10只新基金中，债券基金多达5只，而在今年规模为100亿元的“爆炸性基金”中，前5只是债券基金，总首次发行规模为681.86亿元。虽然这部分基金有“指数基金”的名称，但其对应的指数不是股指，也不会给股市带来一毛钱的增量资金。显然，扣除“掉期”和非股票基金后，新发行的指数基金对指数的促进作用大大减弱。此外，面对指数基金的热点问题，投资者需要防范相关风险。例如，由于超级匹配的影响，一些购买更多股票的公司面临着更大的销售压力，尤其是当公司的股价经历了大幅上涨，或者估值比同行业的公司更高且明显更高时。

投资者应该冷静思考指数基金的热点问题，但从长期来看，mainland China的指数基金仍处于起步阶段，与美国等成熟市场相比仍有很大差距，未来仍有很大的发展潜力。对于普通投资者来说，指数基金具有降低交易费率、避免单一公司“黑天鹅”事件、定期换仓换股、流动性好的特点，适合目前以较低的头寸批量参与分配。笔者着眼于观察指数基金，遵循“新不如旧”、“小不如大”、“高不如低”三大原则，即着眼于观察规模大、相应指数估值低、运行时间长的基金，以最大限度地拟合相关指数的走势，为股市的整体长期上涨获得一定的投资机会。