海通证券：洪灾来袭 如何影响通胀和债市？

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摘要:

自六月以来，中国许多地方都发生了洪水。洪水对夏粮、生猪价格和蔬菜价格有什么影响？本报告结合历史经验和现状来研究这一问题。

夏粮持续增产，影响相对较小。由于良种良法的配合，以及科学抗灾能力的增强，全国夏粮在6月15日前的收获率达到90%，在一定程度上避开了汛期，夏粮持续增产，不受洪水影响。根据历史经验，水稻产量的减少与前几次洪水的种植面积更相关，考虑到补种秧苗等措施可以减少洪水的影响，洪水对后续晚稻产量的影响是有限的。

蔬菜价格在短期内飙升，并关注随后的演变。蔬菜价格短期上涨的主要原因包括:第一，5-6月份的洪水和持续的高温气候削弱了一些地区的蔬菜供应，洪水还导致蔬菜运输成本增加；其次，6月份北京疫情导致部分地区蔬菜价格大幅上涨；第三，我国夏季存在“北方蔬菜南运”现象，但今年河北、山东出现冰雹等强对流天气，影响了蔬菜的正常生长。结合往年的经验，蔬菜价格的反弹不会持续太久。随着洪水的结束和蔬菜生产周期的到来，未来蔬菜的供应将趋于稳定，蔬菜价格的上涨将受到限制。

生猪价格在短期内有所反弹，但在长期内无法支撑。自2020年3月底以来，猪饲料玉米价格一直在小幅上涨。此外，由于天气炎热，不适合养猪和疫情，中国已暂停从许多国家进口猪肉。与此同时，养猪场的洪水减少了中国的猪肉供应。各地区逐渐恢复工作导致猪肉消费需求增加。多种因素的叠加使得猪肉价格没有季节性下降。考虑到降水量的增加或非鼠疫防治的难度，不排除某些地区短期内疫情会趋于严重。短期而言，生猪价格仍存在上行压力，不排除今年生猪价格将继续攀升至新高。然而，从中长期来看，自去年10月以来，能够繁殖的母猪的存量继续恢复，生猪的存量也有所回升，与去年同期相比大幅下降的幅度有所收窄。猪肉供应将在今年第三季度趋于改善。

7月份，cpi继续上升，然后趋于下降。一方面，洪水导致短期蔬菜价格和生猪价格上涨。历史上，与非洪水年相比，洪水年的食品消费价格指数平均增长了0.36个百分点。我们预计今年7月cpi将继续攀升至2.8%。另一方面，由于下半年，特别是8-10月份，物价涨幅明显回落，物价涨幅将从7月份的2.93%迅速回落到10月份的0.40%，因此我们预计8-12月份cpi将继续回落。洪水在短期内扰乱了cpi同比走势，但并没有改变全年前高后低的总体趋势。

债券市场:cpi的影响减弱，利率逐季度上升。12年前，中国债券市场基本上是“gdp+cpi”的“两轮驱动”模式。然而，2012年后，gdp和cpi对国债利率的解释明显减弱，金融周期对债券市场的影响明显增强。我们认为，洪水引发的短期上行通胀对债券市场的影响有限，债券市场的主要风险是基本面的持续复苏和货币政策重心向宽信贷转移以防范风险。此外，财务管理的净值趋势加剧了股票和债券之间的资本轮换，最近的股市飙升限制了利率债券的表现。一般来说，债务牛市已经过去，长期利率中心可能会一个季度接一个季度上升。建议缩短持续时间，以优惠券策略为主。如果十年期国债利率超过3.1%，可能会有交易机会，但空.之间的下降趋势有限

今年6月以来，生猪价格呈现反季节上涨趋势，蔬菜价格明显季节性上涨，可能受舆论影响。自六月以来，中国许多地方都爆发了洪水。洪水对通货膨胀有什么影响？本报告结合历史经验和现状来研究这一问题。

1.今年洪水概况

1.1强降水强于16年，弱于98年

西北太平洋副热带高压对东亚季风降水的影响增强。今年夏天，季风降水明显增加，暴雨警告仍在继续。今年6月以来，西太平洋副热带高压一直偏强，西北太平洋对流层低层盛行异常反气旋风场。副热带高压西侧引导的南海和西太平洋水汽输送明显偏强，为南部地区持续降水提供了丰富的水汽条件。从6月2日至7月18日，中央气象台连续40多天发布暴雨预警，这是自2007年启动暴雨预警服务以来持续时间最长的一次。

从长江流域的强降水来看，今年弱于1998年，强于2016年。截至7月12日，长江流域平均降雨量达到403毫米，比正常水平高出49%，超过了2016年(395毫米)和1998年(358毫米)，成为自1961年以来同期的最高值。国家气候中心主任宋连春7月15日介绍说，1998年，长江流域主要雨带的降水量超过700毫米，2016年超过580毫米，今年迄今为止超过600毫米；从降水范围来看，1998年是全流域的一次暴雨，今年的暴雨主要集中在长江中下游及沿江地区，比2016年大，但比1998年小。因此，总体而言，今年长江流域的强降水弱于1998年，强于2016年。

1.2有许多河流超过警戒线，一些洪峰水位接近98年

截至7月13日，根据水利部的统计，全国共有433条河流发生了超警洪水，其中109条河流发生了超保护范围洪水，33条河流发生了超历史范围洪水，其中长江、黄河上游、珠江流域西江、北江和太湖先后发生了第一次洪水。

根据长江中下游干流和两湖出口的洪峰数据，今年的洪水与2016年相似。长江中游的莲花塘、罗山、汉口和九江、下游的安庆和大同、洞庭湖的七里山和潘阳湖的湖口的洪峰水位略高于16年来的洪峰水位。

从汉口、九江、七里山和湖口控制站的洪峰水位来看，今年的洪水接近1998年的洪峰水位。

1.3洪水仍在发展，经济损失不足16年

截至7月13日，今年的受灾面积、直接经济损失、受灾人口等。与1998年和2016年相比大幅下降。这主要是因为洪水监测手段和防洪技术更加先进，防洪指挥更加高效有力。截至7月13日7时，洪灾已造成全国27个省、自治区、直辖市3873万人受灾，141人死亡和失踪，2.9万间房屋倒塌，直接经济损失861.6亿元。然而，与前五年同期相比，受灾人数下降了7.3%，受灾死亡人数下降了51.2%，倒塌房屋数量下降了69.3%，直接经济损失下降了9.4%

然而，今年，有高度的雨面积重叠，大量的累积降雨，和严重的洪水在一些地区。7月是防洪防台的关键时期，河流洪水易发。另外，7-9月是台风对中国影响相对集中的时期，洪水形势不容乐观。

2.洪水对食品价格有什么影响？

2.1夏季粮食产量增加，影响相对较小

与玉米和小麦相比，水稻受洪水的影响相对较小。今年以来，受灾最严重的省份是安徽、江西、重庆、贵州、四川、湖南、湖北和广西。在受洪水影响的地区播种的主要粮食作物是水稻、小麦和玉米，其中水稻受洪水影响最大。2018年，这八个省的玉米和小麦种植面积分别占全国的14%和20%，洪水的影响相对较小，而这八个省的水稻播种面积占全国的57%，因此洪水对水稻产量的影响相对较大。

受灾地区的水稻产量占很大比例，但对全国总产量的影响有限。从历史经验来看，1998年和2010年，五个受灾严重省份的水稻产量均有所下降，但相对整体比例不高，分别仅占全国年产量的1.4%和0.9%。从全国来看，水稻产量没有受到很大影响。1998年和2010年，全国水稻产量持续增长。

夏粮丰收，洪水对夏粮影响不大。今年的夏粮经历了多次考验，如疫情的影响、“冷泉”、成熟期干旱、六月以来五轮强降雨。然而，尽管风浪很大，夏粮还是获得了丰收，产量也增加了。究其原因，主要是由于良种良法的配套，科学抗灾能力的增强，以及我国夏粮在6月15日前的收获率达到90%，在一定程度上避开了汛期，所以夏粮保持增产，不受洪水影响。此外，洪水会降低早稻成熟期的产量，推迟晚稻在8月份的种植。但是，根据历史经验，历次洪水中水稻产量的减少与种植面积的减少有较大关系，考虑到晚稻种植可以采取补苗等措施来减少洪水的影响，洪水对后续晚稻产量的影响是有限的。

2.2蔬菜价格在短期内上涨，注意后续的演变

多因素叠加，蔬菜价格短期内大幅上涨。今年6月，蔬菜价格持续上涨，28种重点监控蔬菜平均批发价超过2014年以来同期最高水平。6月份，生鲜蔬菜cpi同比增长4.2%，影响cpi增幅约0.10个百分点，生鲜蔬菜cpi环比增长2.8%，创2008年以来新高。自7月份以来，蔬菜价格一直在高位波动。截至7月17日，蔬菜月平均批发价为4.23元/公斤，明显高于近五年同期水平。

蔬菜价格上涨的主要原因包括:第一，5月和6月的洪水以及持续的高温气候使得一些地区的蔬菜供应不足，洪水也导致蔬菜运输成本增加；其次，6月份北京疫情导致部分地区蔬菜价格大幅上涨；第三，我国夏季存在“北方蔬菜南运”现象。蔬菜生产较为丰富的北方地区弥补了南方地区蔬菜供应的不足，在一定程度上缓解了汛期蔬菜供应的不足。然而，今年渡边夏菜北部主要产区河北和山东出现冰雹等强对流天气，影响了蔬菜的正常生长。

受灾地区蔬菜产量高于以往，短期蔬菜价格压力仍然很大。与10年、16年和18年的洪灾不同，今年洪灾区蔬菜播种面积占全国的43%，受灾区蔬菜产量占全国的比重相对较大，这可能是今年蔬菜价格明显上涨的原因之一。此外，7月份暴雨趋势持续，因此有必要关注蔬菜价格的后续演变。

前几年的经验表明，蔬菜价格的反弹不会持续太久。2010年和2016年，长江流域洪水期间，6月至8月，以及2018年8月至9月，新鲜蔬菜消费价格指数大幅上升，但其影响仅限于洪水和接下来的1-2个月，随后的价格变化仍然是季节性的。由于蔬菜生产周期短，一般为2-3个月，且供应缺口一般能迅速恢复，影响更具局部性和不可持续性。因此，随着洪水的结束和蔬菜生产周期的到来，蔬菜的供应趋于稳定，未来蔬菜价格的上涨将受到限制。

2.3生猪价格在短期内反弹，从长期来看难以支撑

八个受灾严重省份的猪肉产量约占全国的43%，受灾地区的猪肉供应对市场的影响不容忽视。

需求旺盛，生猪价格没有出现季节性下降。6月份，cpi中猪肉价格同比上涨81.6%，影响cpi上涨约2.05个百分点，生猪价格结构性上涨。自7月份以来，生猪价格持续小幅上涨。截至7月17日，来自农业部的数据显示，猪肉的平均批发价从45.4元/公斤上升至48.8元/公斤。

自2020年3月底以来，猪饲料玉米的市场价格一直在小幅上涨。此外，由于天气炎热，不适合养猪，以及疫情，中国已暂停从许多国家进口猪肉。与此同时，洪水淹没了养猪场，这减少了中国的猪肉供应，洪水还造成了对生猪运输的短期限制。一些转移到大省的猪的价格持续上涨。各地区逐渐恢复工作导致猪肉消费需求增加，这使得猪肉价格没有出现季节性下降。

供应将趋于改善，但短期上行压力依然存在。自1919年10月以来，可育母猪的存栏量持续回升，生猪存栏量也出现反弹，同比降幅明显收窄。6月16日，国家发改委表示，目前生猪复产势头良好，今年第三季度猪肉供应将趋于改善，下半年猪肉价格将稳步下降。总的来说，洪水对整体生猪价格上涨的影响可能是局部的、短暂的。然而，公众舆论的进一步发展需要密切关注。考虑到降水量的增加也将增加非疫情防控的难度，不排除部分地区短期疫情会变得严重并干扰工业产能恢复的步伐。目前，短期生猪价格仍存在上行压力，不能排除今年继续上行接近或突破新高的可能性。

消费物价指数在三月和七月继续上升，在接下来的几年里趋于下降

一方面，洪水导致短期蔬菜价格和生猪价格上涨。历史上，与非洪水年相比，洪水年的食品消费价格指数平均增长了0.36个百分点。根据历年食物消费物价指数的变动，我们预计今年七月的消费物价指数会继续攀升至2.8%。

另一方面，由于下半年，特别是8-10月份，物价涨幅明显回落，物价涨幅将从7月份的2.93%迅速回落到10月份的0.40%，因此我们预计8-12月份cpi将继续回落。可以看出，洪水短期扰乱了cpi的同比趋势，但并没有改变CPI全年“先高后低”的总体趋势。

4.债券市场:消费物价指数的影响减弱，利率逐季度上升

cpi对债券市场的影响减弱，债券市场的分析框架发生变化。Cpi曾经是债券市场最重要的影响指标之一。12年前，中国债券市场基本上是“gdp+cpi”的“两轮驱动”模式。然而，自2012年以来，中国经济发展进入新常态，经济增长率下降，斜率变平，cpi波动下降，gdp和cpi对国债利率的解释程度也明显减弱，金融周期对债券市场的影响明显加大。与此同时，央行的政策框架已经从单一货币政策转变为货币政策和宏观审慎政策的双支柱监管框架。因此，对于债券市场的分析，经济增长仍然是决定债券市场走向的基本盘面，而金融周期(债务周期、房地产价格)是决定债券市场波动幅度的强扰动因素。

我们认为，洪水引发的短期上行通胀对债券市场的影响有限，债券市场的主要风险是基本面持续复苏，货币政策重心向宽信贷转移以防范风险，相应的货币市场利率从4月份持续低于央行回购利率变为7月份以来的政策利率波动。此外，财务管理的净值趋势加剧了股票和债券之间的资本轮换，最近的股市飙升限制了利率债券的表现。一般来说，债务牛市已经过去，长期利率中心可能会一个季度接一个季度上升。建议缩短持续时间，以优惠券策略为主。如果十年期国债利率超过3.1%，可能会有交易机会，但空.之间的下降趋势有限