中国证券报头版评论：破解“三约束” 疏通货币政策传导

分析师指出，当前稳定增长的重要任务在货币政策中更加突出，预计将围绕破解货币政策传导过程中面临的资本约束、流动性约束和利率约束出台更多反周期调整措施。

央行再次发布了关于货币政策的强烈信号。11月19日，央行召开了金融机构货币信贷形势分析座谈会。央行行长易纲强调，要继续加强反周期调整，加大对实体经济的信贷支持。

分析师指出，当前稳定增长的重要任务在货币政策中更加突出，预计将围绕破解货币政策传导过程中面临的资本约束、流动性约束和利率约束出台更多反周期调整措施。

会议指出，宏观经济和金融平稳运行仍面临挑战，经济下行压力继续加大，地方社会信贷紧缩压力依然存在。为此，会议强调应实施稳健的货币政策，加强反周期调整和结构调整，以促进经济和金融的良性循环。

“两个加强”方向明确，为今后实施货币信贷政策指明了基调。其中，加强反周期调整呼应稳定增长，是当前宏观调控的重要任务；加强结构调整，旨在引导金融资源向经济社会发展的重点领域和薄弱环节配置，从而缓解地方社会信贷紧缩的压力。

“两个强化”的关键在于利用改革疏通货币政策传导，充分发挥银行体系为实体经济提供融资的关键作用。中国金融市场由商业银行主导，货币政策的传导效果主要取决于商业银行能否及时回应央行的货币政策意图。要疏通货币政策传导渠道，充分发挥货币信贷政策在促进结构调整中的作用，关键是要影响商业银行的行为。

一段时间以来，货币政策传导机制不畅的原因大致可以归结为“两次衰退”和“三次约束”。“两次下降”意味着从资本供给和需求两个方面来看，经济下行压力加大，有效融资需求减少；风险偏好下降，这限制了商业银行提供资金的意愿。“三个约束”是如上所述的资本约束、流动性约束和利率约束。

在当前形势下，打破“三个约束”成为疏通货币政策传导的主要突破口。为了打破资本约束，我们应该引导和鼓励商业银行通过各种渠道补充资本。今年以来，商业银行掀起了资本补充的浪潮，资本补充债券的发行规模已经超过1万亿元，创造了新的历史记录。这反映了各方共同打破资本约束、提高银行信贷供给能力的意愿。为了打破流动性约束，央行再次增加流动性，并通过RRR减债、定向RRR减债、中期贷款(mlf)和抵押补充贷款(psl)等多种工具确保了合理、充足的流动性。为了打破利率约束，中央银行改革和完善了贷款市场的报价利率，推进了贷款利率的“双轨一轨”，进一步推进了利率市场化改革。

打破“三个约束”将有助于疏通货币政策的传导，加强金融尤其是银行对实体经济的支持。这三个方面的工作同时推进，并在最近得到进一步加强。

打破“三个约束”需要相应货币政策操作的配合。为了支持商业银行发行永久债券来补充资本，央行的票据互换(cbs)操作可能会继续增加。为了保持流动性适度紧张，并考虑到结构性调整，央行可能会继续使用公开市场操作、定向RRR减债、再融资、再贴现等政策工具和手段。，从而保持合理充裕的流动性，发挥结构性货币政策工具的精确滴灌功能。“三级两优”存款准备金政策框架有进一步优化的可能。

货币政策的调整方向更加明确，重点更加突出，手段更加精确。值得期待的是出台更多的反周期调整措施。此外，预计央行将在年底继续开展大规模的多边基金业务。预计psl交付的规模将会扩大，有针对性的RRR减排行动的窗口期仍未结束。