科创板重组规则 助力企业做优做强

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(续版本1)

从早期的市场价值效应到今天的协同效应，科技板块重组的评审规则也反映了近年来各方努力下重组生态的变化。在这种土壤环境下，并购这一重要的“分流渠道”，可以发挥作用，引导资本市场之水浇灌科技创新之花。

加强信息披露，突出审计重点

是否符合科技局的定位，是否有助于发挥协同效应，收购是否必要和合理？这些是通过什么呈现的？答案是公司的信息披露。

几年前，关于并购的事后调查积累了丰富的监管经验。上市公司盲目的跨国并购和热衷于“三高”和“忽隐忽现”的重组更为突出。然而，上海证券交易所加强了对并购的监管，加大了对并购的监管力度，防止并购成为不当套利或利润转移的工具，许多“问题重组”因“无言”而在重组质询阶段被叫停。

科创董事会的并购重组遵循注册制度改革的核心理念，即注重信息披露，督促科创公司和交易对手真实、准确、完整地向投资者披露重组交易的相关信息和潜在风险。同时，根据重组交易的特点，加强协调性和合理性查询，并要求公司充分解释重组交易的商业本质。

《重组审查规则》以问题为导向，在以往重组询价经验和常见市场问题的基础上，制定了一系列信息披露要求，明确了披露重点。

以协同为例，《重组审核规则》第21条明确指出，协同是指科技股份有限公司因本次交易而获得的超出个人资产收入的超额收益，包括增加定价权、降低成本、获得主营业务所需的关键技术或R&D人才，以及能够进入新的市场。

“虽然主板的重组审查也注重协同效应，但这是第一次明确协同效应的披露标准。”一些分析师指出。过去，装修企业在主板购买游戏，房地产公司购买医疗美容，木材加工企业买卖矿泉水。这样的案例一个接一个出现，但是从结果来看，很少有真正起到协同作用的。对于科技企业的并购，更有必要明确协同效应的具体体现。

另一个例子是，就交易的必要性而言，公司至少应披露是否存在概念炒作、迎合热点等不当的市场价值管理行为；控股股东、实际控制人董是否与有较大比例的减持；交易是否具有商业实质，是否存在利益转移等。

在定价合理性方面，需要说明交易价格是否明显不公平；所选择的评估或估值方法与标的资产特征的匹配程度，交易定价与历史交易定价是否存在重大差异和合理性；商誉的确认是否符合会计准则的要求，可辨认无形资产是否得到充分确认。

“显然，鉴于以往重组中的高估值、高承诺或重组中的内幕交易和市场操纵行为，该规则已将重点放在以往一些重组调查中的具体披露要求上，同时也明确了对市场的披露标准。”上述投资银行家指出。

与此同时，在审计方法上，上海证券交易所继续沿用科技厅ipo前端的询价审计形式。在并购审查中，通过一轮或多轮审计查询，督促公司和交易对手真实、准确、完整地披露信息，督促独立财务顾问和证券服务机构认真履行检查信息披露的职责。

做好并购的市场化改革

为了符合M&A科技企业的需要，重组规则也做出了更加市场化的改变。

放宽定价是真正的“大礼包”。在M&A多项制度的完善和科技局的重组中，放宽发行股票购买资产的底价为M&A和重组提供了丰厚的政策红利。根据《重组审计条例》，发行价格应符合《重组特别条例》的相关规定，即不得低于市场参考价的80%。一些资深投资银行家直言不讳地表示，目前10%至20%的调整反映了一种更灵活的股票发行定价机制。

“科技局已经设定了多元化的上市条件，公司类型也更加多元化。不同的市场主体对上市公司的估值存在较大差异。并购和重组股票的定价也需要更大的空议价能力，这对于并购交易来说很方便。”上述投资银行家指出，近四年香港市场已有400多宗价格发行(类似国内发行股票购买资产)，发行价格超过市场参考价的80%，占90%以上。从实际经验来看，以市价的20%作为底价，可以满足大多数M&A交易的需要。

科发局的重组也体现了在多元化支付方式的选择上，先尝试、与时俱进的改革理念。根据《重组审核规则》，科创公司可以按照中国证监会的相关规定通过发行定向可转换债券购买资产，并可以独立约定转换期限、赎回、转售和转换价格修正等条款。

事实上，本次交易细节的设计是结合本次定向可转换债券并购重组的试点结果进行的。多样化的支付方式和更加灵活的发行条件有助于科创公司与交易对手达成交易。

市场化改革细节的另一个体现是对并购的分类监管。在审计程序方面，科委充分吸收了兼并重组审计中存在的“分业制”、“小快”等有益经验，进一步优化了重组审计程序。《重组审计规则》第45条明确规定，结合科创公司的日常信息披露和规范运作以及中介机构的执业质量，对于合规性合理、信息披露充分的重组交易，将减少审计查询和问题数量，提高审计效率。第四十六条明确了“小额”的相关要求，上海证券交易所将直接将合格交易提交审计联席会议审议。

“作为改革的一个重要细节，科技委员会的重组规则加大了分类审查的力度，这将进一步提高并购的效率。”上述资深投资银行家表示。

在重组和上市方面，科委为重组和上市的主体资产设定了两套财务指标“净利润”和“营业收入+现金流量”的“门槛”:最近两年净利润为正，累计不低于5000万元，或最近一年营业收入不低于3亿元，最近三年经营活动产生的现金流量净额累计不低于1亿元。

然而，允许重组和上市并不意味着"炸壳和做壳"将在科学和技术委员会流行。相关分析师指出，市场生态和并购环境发生了巨大变化。现阶段，从政策取向上不难看出，重组一系列的规则来自于科技局。如果公司主要从事空心型业务，则重组“鸡犬升天”基本上是“此路不通”，而是与主营业务和浑水“脱钩”,