当前中国经济运行的主要特征、判断与思考

陈道富

当前，中国经济运行正处于关键时刻，是抓住战略机遇期的重要时间窗口和经济运行的关键临界点。要根据内外部格局的重大变化和微观主体的运行状况做出准确判断，着眼于中国经济的实际运行，注重标本兼治。

一、当前经济运行

的主要特征

目前，经济运行乏力，微观主体面临诸多困难，资金链依然紧张，信心不足，部分企业存在退出压力。在供应方的影响下，价格上涨，这限制了货币政策。明年经济仍面临下行压力，因此有必要为此提前做好政策储备。

1.经济已经接近临界点

(1)经济运行中的供求疲软

从最终需求来看，消费的同比增长率反映了零售总额的下降。考虑到9月份城镇居民可支配收入累计同比增长率仅为7.9%，就业形势不容乐观，消费倾向有所下降。近年来，中国居民的杠杆率(居民债务/国内生产总值)快速上升，从2012年的35.48%上升至2018年的63.55%，在人均可支配收入中的比重也从2013年的94.1%上升至2018年的145.45%。近年来，消费金融公司的不良率迅速上升，这在一定程度上反映了居民收入与消费之间的日益不匹配。以美元计价的出口呈现负增长，尤其是对美国的出口。受资金、项目和机制的制约，政府主导的基础设施同比增速有所下降。

生产方面，9月份工业增加值同比增长6.6%。随着今年的大幅度减税和减费，工业企业的利润增长率从年初的-14%下降到9月份的-2.1%。

(2)绝对指标比相对指标更难反映经济形势

今年有两个指标，它们的绝对值和相对值显示出明显的差异。

第一，固定资产投资。7月、8月和9月固定资产投资总额累计同比分别增长5.7%、5.5%和5.4%。但是，如果用统计局公布的固定资产投资总额累计值的绝对值来计算同比增长率，理论上是无法比拟的，因为去年和今年企业数量变化很大，但它反映了固定资产投资的总体变化。7月、8月和9月的同比增长率分别为-1.94%、-3.5%和-4.6%。它已经从正增长转变为负增长，负增长的范围逐月扩大。第二产业固定资产投资的相对数量和绝对数量偏差较大。按可比口径计算，7月、8月和9月的同比增长率分别为3.4%、2.1%和2%；然而，无与伦比的绝对同比增长率分别为-10.87%、-14.73%和-23.44%。这反映出虽然现有企业固定资产投资增速仍然较低，但固定资产投资在总量意义上有所收缩，主要是因为大量投资者退出市场(这里仍有统计因素挤出水分)。

第二，国内生产总值增长率。从实际国内生产总值(不含国内生产总值平减指数)的增长率来看，中国经济运行在过去两年保持相对稳定，季度增长率从2017年3月的6.8%下降到今年第三季度的6.00%。然而，就名义国内生产总值而言，中国经济增长率大幅下降，同期从11.45%降至7.57%。历史上，名义gdp的最低点在6%左右。

(3)必须充分重视现有可预测事件的宏观影响

实体经济有一个内部稳定机制，它将逐渐吸收不同事件带来的积极和消极影响。另外，数据统计存在一定的时滞，因此在一定的波动范围内，宏观数据和微观操作之间会有一定的偏差。近十年来，宏观数据和微观感知之间出现了许多偏差。最近，在宏观数据和微观感知之间出现了偏差，需要给予充分关注。具体来说，有必要密切关注以下事件的可能滞后效应。

首先，中美贸易摩擦的经济影响尚未完全显现。从早期中美贸易摩擦的经济影响来看，不仅存在所谓的“J曲线”效应和各种“出口攫取”现象，而且中美微观主体在可能的范围内分享和吸收可能的影响，并没有完全溢出到经济体系中。无论是关税增加带来的成本还是汇率贬值带来的收益，都很难向上游和下游传递，尤其是向消费者传递。目前，第一批的关税效应已经基本消化，但后期的关税效应还没有完全体现在企业行为、利润和上下游微观主体上。尤其是在考虑了可能的产业转移之后。有必要密切关注中美贸易的后续趋势及其潜在的宏观影响。

二是房地产宏观调控对经济和金融的影响。今年，房地产宏观调控力度加大，特别是对流入房地产的各种金融资源的管理。目前，房地产行业的土地和住房销售，新的建设和发展投资仍然保持相对较高的增长水平，但许多中小房地产企业遇到了经营困难，一些龙头企业已开始降低价格，减少土地购买，以保持必要的流动性。房地产行业调整的宏观影响需要进一步观察。

第三，被动收紧导致金融风险暴露。今年，规模以上工业企业数量大幅下降，从去年的37.8万家左右降至今年的36.8万家左右。企业数量的减少可能会对银行的不良贷款产生不利影响。从消费贷款不良率来看，近年来一直在持续上升。受各种因素影响，中小银行有明显的分化。明年也将是新资产管理法规过渡期结束的一年。金融不仅反映了经济的运行，而且在一定时期内加速了经济的调整，这需要高度重视。

第四，失业率可能的非线性变化。城镇登记失业率今年有所上升，但仍在年初设定的目标范围内。然而，微观调查发现，许多企业保留了部分员工，因为他们仍然看不清未来，以及非经济原因，如阻止他们在未来招聘技术骨干。就业可能存在非线性变化的门槛。

2.宏观流动性合理且充足，但微观主体流动性趋于紧张

前三季度，以社会融资总量和m2同比增速衡量，分别增长10.8%和8.4%，略高于名义经济增速，总体上能够满足经济发展的需要。在宝商银行和金州银行(港股00416)的影响下，货币市场保持相对稳定，流动性相当充裕。然而，以下三个方面的数据显示，中国微观主体尤其是民营企业的流动性有所缓解，但仍相对紧张。

首先，m1同比增速仍处于较低水平。今年1月，m1同比增长率降至0.4%，为有m1统计数据以来的最低水平。最近几个月有所反弹，但仍在3.4%左右波动。这说明企业的经营活动不活跃，财务状况相对紧张。

二是工业企业应收账款和票据余额明显增加，账期延长。截至今年8月，工业企业应收账款和票据平均余额达到16.92万亿元，2017年和2018年的平均余额分别为12.85万亿元和13.82万亿元。从平均会计期间来看，今年前8个月的平均会计期间为55.16天，而2017年和2018年分别为38.27天和46.52天。

三是票据融资和结构性存款同步增加，民营企业债券融资净减少。2017年12月，大中型银行有6.95万亿元结构性存款和3.38万亿元票据融资。截至2019年9月，结构性存款增加到10.85万亿元，增加3.9万亿元，票据融资增加到6.94万亿元，增加3.56万亿元。结构性存款和票据融资均大幅增加，增幅大致相当。2018年，民营企业(全行业)债券融资净额减少58亿元，2019年前10个月减少1733亿元，2018年减少166亿元，2019年前10个月减少882亿元。

3.供给冲击、需求疲软和适应性预期共同影响价格趋势

以cpi衡量的价格今年有所上涨，9月份达到了3%的通胀目标，10月份达到了3.8%。当前的价格形势呈现出受多种因素影响的复杂局面。

首先，相关替代品的价格上涨主要是由猪肉价格上涨引起的，猪肉价格上涨推动了cpi的上涨。今年8月和9月，猪肉同比分别增长46.7%和69.3%，推动cpi上涨0.62和0.65个百分点，禽肉价格上涨30.9%和46.9%，推动cpi上涨1.31和2.03个百分点。这部分价格上涨主要是由于供给冲击，如环保、猪瘟等因素。

第二，剔除肉类和家禽后的cpi和ppi显示出相同的趋势，且均显示出同比增长率下降(或同比下降扩大)。剔除肉类及家禽价格，七月、八月及九月的消费物价指数按年升幅分别为百分之二点零五、百分之一点四九及百分之零点九七，而生产者价格指数的升幅则分别为百分之零点三、百分之零点八及百分之一点二。这两种价格指数更能反映经济的需求情况，并表明经济总需求有一定程度的萎缩。

第三，通胀预期反映在金融市场上。9月cpi数据发布后，债券市场收益率上升，反映出金融市场对通胀的预期有所上升。

二、基本判断和思维

当前经济运行复杂，内外交织，宏观与微观不完全一致，需要结合“百年不遇”和“战略机遇期”进行全面判断和慎重处理。

1.战略时期和转型期的“看”与“穿”

近年来，各种“黑天鹅”不断增多。“黑天鹅”最初指的是具有小概率但相当系统重要性的事件。这种事件经常发生，这说明从整体上看这不是一个小概率事件。这更有可能是因为，从当前的主流观点来看，世界的演变已不再是逻辑，中国和世界都处于“百年不遇的巨变之中。”世界正处于新一轮技术创新取代前一轮技术范式的前夕。前一轮技术范式导致的经济变革导致了严重的世界分化以及收入和财富分配的差异。效率逻辑已经开始让位于维护社会的公平和正义逻辑。中国正处于这一“大变革”和关键的“转型”时期。目前，它呈现出明显的“破”与“立”转型和经济低迷的特征。

在这种情况下，一方面，企业的董事必须有一个模式，能够“看到”未来的机会，并为新一轮的技术变革做好准备。这一阶段的“战略机遇”来自规则重构带来的利益格局(包括全球和国内)的深度调整、“化危机为机遇”的潜在机遇(需要高智能)，以及新技术范式带来的经济社会全面转型的调整。无论是什么样的机遇，我们都需要跳出原有的模式和视野，去“看”原来主流逻辑看不到的世界，这就像从“0”到“1”的无中生有的创造，需要真正的企业家精神去挖掘和支持。

另一方面，在新旧交替的“破坏性创造”和历史遗留问题的“冬天”中，企业总经理有必要“生存”。新的机会被社会，尤其是消费者所认可。反映产品和利润的机会需要大量的时间和投资，但这取决于消费者现有的认知和勇敢的尝试。与此同时，“旧世界”在经济衰退期间是不可持续的，因为成本上升、利润下降，甚至产能过剩，特别是通过高杠杆维持必要的利润率所带来的脆弱性。此外，现有的机会被社会充分认识和过度追求，呈现出一波又一波的“资产泡沫”。如果要在这个世界上建立新的机会和新的规则，它们需要现有资源的支持。即使速度很快，“小河只不过是尖尖的”，也不能马上成为企业的“生命之本”。目前的经营困难，尤其是资金链紧张，将考验现有的微观主体。只有在调整期“幸存”下来的“剩女”才能抓住未来的机遇，成为“国王”。

因此，在宏观政策方面，要为创新提供足够的试错空，给予必要的宽容，大力推进供给侧结构改革，为微观企业度过调整期提供必要的环境，加大反周期调整力度。在新旧转型的关键时期，为微型企业“生存”调整期创造合适的条件可能更为紧迫。

2.关于潜在增长率和增长目标的思考

受上一轮技术红利和全球化红利下降以及中国劳动力下降的影响，新的经济增长点尚未形成支撑。虽然全要素生产率在前一次下降的基础上略有回升，但中国的潜在增长率近年来有所下降。2020年翻一番的目标要求中国在2019年和2020年保持约6.2%的经济增长。考虑到中国经济统计数据的偏差，特别是刚刚完成的第四次经济普查数据，有可能弥补中国可能遗漏的gdp统计数据，为实现中国的增长目标做出贡献。因此，中国应充分考虑经济在现有资源和机制下能够真正支撑的经济增长水平，从而确定合理的经济增长目标。

但是，我们也应该看到，当前潜在的经济增长率受到原有经济增长逻辑和现有机制的制约。对中国经济运行中存在的困难进行具体分析，可以看出，其中大部分困难只能通过深层次的改革来突破，尤其是体制和机制的调整，甚至是观念和增长逻辑的调整。因此，只有大力推进供给侧结构改革，才有可能扩大空的增长范围，从而逐步提高潜在的经济增长率，为中国更高的增长创造条件。为了保持充分就业和社会稳定，中国需要保持必要的经济增长率，特别是要避免经济陷入非线性调整(悬崖式调整)。中国需要在供给方面进行结构性改革，始终大力推进，挖掘和发展经济增长的潜力，而不能完全被过去推算出来的潜在经济增长率所控制。

有鉴于此，中国需要充分调动各方积极性，推进供给侧结构改革，并结合现有资源和机制约束，合理确定经济增长目标。

3.供应方结构改革、市场清理和反周期调整

目前，中国采用供应方结构改革、反周期需求管理和社会触底政策的三角宏观调控框架。我个人认为，供给方面的结构性改革是一项改革，旨在开放增长型空，提高经济增长潜力；反周期需求管理用于稳定经济调整速度，对冲改革影响，为改革创造良好的宏观环境，稳定经济调整速度，缓解微观主体不必要的过度调整痛苦；社会支持政策除了经济效率之外，还用来保证社会的稳定，实现公平和正义。

近年来，中国以供给侧结构改革为主线，根据经济运行情况调整反周期需求管理，防范系统性风险，强化社会政策的宏观调控思路。就个人而言，改革是一个积极的变量，这意味着政府根据新时代的转型要求，积极推进体制和机制的改革。需求管理是被动适应，适应改革进程和经济运行。

有两种可能的趋势需要关注。第一，改革的宏观调控。把改革作为宏观调控的工具，从宏观调控的角度来分析和理解各种改革，而不是从体制和机制的内部运行角度来推动改革，实际上是破坏了改革的主线地位，把改革与宏观调控并列，甚至属于宏观调控，使改革显得过于“宏观”。这将导致改革措施的实施和实施出现许多矛盾和偏差，有些人甚至将这种情况归咎于“改革的必要成本”。

第二，所有短期的经济波动都应着眼于长期效果和“根本原因”的“改革”。改革的效果需要时间来显现，其对经济增长的影响会在逐渐显现的过程中波动，不少改革甚至会在短期内对经济增长产生负面影响。在治疗疾病的过程中，中医强调“标本兼治，慢则治本，急则治标。”在处理改革、发展和稳定的关系时，我们也需要坚持这些原则。它不仅可以消除症状，破坏基本面，埋下未来的隐患，而且不能仅仅规范基本面，导致症状破坏系统的稳定性。当前，经济形势复杂，运行接近临界点，要处理好“标本兼治”的关系。微观主体的“生存”和“活力”是宏观调控和经济增长的基础。因此，微观主体有必要面对优胜劣汰的必要市场压力，不要因为不合理因素而退出过多。

当前的经济运行确实已经到了“清理”的阶段。经济转型和升级需要通过微观主体的“再生”来实现，而市场清理需要为新的经济增长释放必要的资源。然而，调整过程也面临着“扶正”与“祛邪”的关系。是在“扶正”的基础上“祛邪”，还是在“祛邪”的基础上“扶正”？即使我们不认为“正”与“恶”是相对的，是可以相互转化的，这也在很大程度上取决于对中国经济稳定和未来内外格局的判断。经济越稳定，内外格局越有利，就越能“除恶”，否则就要加大“扶正”的力度。

4.充分发挥中国特色，适度加大反周期需求管理

在当前环境下，中国需要适当增加反周期需求管理政策，财政政策继续提高效率，货币政策保持稳定和中性。考虑到当前货币政策受阻，财政政策的拉动作用不明显，中国应理顺机制，稳定预期，借助供给方结构改革打开渠道，充分发挥中国特色，采取多种措施，其中有两点需要重点关注。

首先，各种措施增强微观主体流动性的合理满意度。在经济低迷和改革调控时期，货币政策的传导机制在一定程度上被阻断了。我们可以考虑从影响微观主体流动性合理流通的关键因素入手，强化政策。地方政府和国有企业获得了大量的资金，这些资金是目前应收账款和票据的重要来源。因此，可以重点加强地方政府和国有企业的社会责任，要求这些主体主动确认应收账款的权利，使用所有权和期限明确的应收票据，缩短应收账款和票据的账期。严格控制这些机构利用其市场地位获取额外财务利益的行为，并为供应链中的中小民营企业投入必要的流动性。同时，开发各种市场和工具，提高应收票据的流动性，为持有票据的中小企业提供必要的流动性支持。

二是促进企业加大技术改造投入。明年仍是设备更新改造的重要时间窗口，中国正面临技术升级改造的关键时期。要进一步加大第一套设备和设备加速折旧等税收优惠政策，加大对企业技术改造的投入，并与本轮技术创新相结合。

最后，地方政府和国有企业在中国经济生活中发挥着重要作用。近年来，“变得更好、更强、更大”取得了积极进展。在过去的两年里，在资本价格和工业用电方面推行了改革，并出台了政策。在当前的经济环境下，中国应该充分发挥地方政府和国有企业的积极作用。除了要充分利用金融机构对这些主体的信任，还要加强改革和管理，有效降低要素价格，降低资本、能源消耗和物流成本，为经济转型升级创造有利条件。

(本文作者是国务院发展研究中心金融研究所副所长)