央行连续8日暂停逆回购 流动性分层仍未完全缓解

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有分析师指出，从央行二季度例会可以发现，二季度后，货币政策的基调逐渐回归“适时适度实施反周期调整”，减少“洪水灌溉”，保持广义货币m2和社会融资规模的增长率与GDP名义增长率相匹配。因此，下半年的货币政策更加注重“适时适度”。

7月份以来，央行前三个工作日没有进行反向回购，并表示银行体系流动性总量处于较高水平，可以吸收央行反向回购到期等因素的影响。从最近的情况来看，央行已经连续八天暂停反向回购。6月24日至6月28日，央行以零释放零回报的方式开放市场，央行表示整体流动性保持合理充裕。6月27日，央行启动了2019年第二次央行票据互换(cbs)操作，以提高银行永久债券的流动性。

根据到期资金情况，14天1500亿元、900亿元、400亿元的反向回购将于7月1日至3日到期，14天300亿元的反向回购将于7月4日至7月5日到期。因此，预计本周净返还资金将达到3400亿元人民币。

民生银行(600016)(港股01988)研究所的郭晓蓓在接受《证券日报》采访时表示，就流动性而言，银行体系的流动性总量处于较高水平。进入7月份后，尽管央行暂停了公开市场操作，但随着跨季度因素的消散，银行间流动性仍保持宽松。然而，央行6月份的操作，尤其是重启28天反向回购操作，也释放了在年中维持流动性的信号。

从资本价格的角度来看，数据显示，7月2日，银行间市场存款机构的隔夜债券质押式回购(dr001)的最低成交额为0.7%，低于10年前(2009年7月2日)设定的0.72%的隔夜回购利率的历史最低值(2014年12月15日前的r001数据)。与此同时，隔夜利率和超额准备金利率首次出现上下颠倒。7月2日，dr001利率收于0.90%，盘中最低交易价格为0.70%，历史上首次低于0.72%的超额准备金利率(IOER)；dr007的利率收于2.13%，比7天的反向回购利率低2.55%。在早盘交易中，dr007跌至1.89%，创下四年多以来的新低。

对此，中信证券(600030)(港股06030)固定收益首席分析师明明认为，本轮宽松政策中长期利率放缓的原因之一是，严重依赖量化监管的货币政策在短期资本价格向长期资本价格传导过程中遇到了瓶颈。在他看来，降低政策利率可以一石三鸟:减缓政策利率与市场利率之间的反转，降低长期回报率，降低实体融资成本。同时，仍需完善监管机制，继续推进市场化机制建设，以缓解市场流动性分层对信贷扩张的衍生影响。

“当资金出借人在银行间市场的收入低于通过将资金存入中央银行获得的收入时，银行就没有动力在市场上出借资金。”郭晓蓓认为，目前流动性分层状况尚未完全缓解，中小机构融资仍有困难，后续流动性收紧的可能性相对较小。但是，随着中央银行的持续净退出和纳税规模的逐步增加，我们不应该对资金的宽松抱有太大期望。

从后来的货币政策来看，一些分析人士向《证券日报》记者指出，从央行二季度例会上可以发现，二季度后，货币政策的基调逐渐转变为“适时适度实施反周期调整”作为回报，减少“洪水灌溉”，保持广义货币m2和社会融资规模的增长率与GDP的名义增长率相匹配。因此，下半年的货币政策更加注重“适时适度”。未来，随着外部风险环境的暂时缓解，在积极财政政策的影响下，货币政策将逐步构建供给系统、需求系统和金融系统相互支持的三角框架，努力从金融供给方面弥补流动性的结构性分层问题。