央行货币政策委开例会 重提货币供给总闸门有何深意？四大变化

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作为观察央行下一阶段货币政策走向的“风向标”，货币政策委员会季度会议一直受到广泛关注，而官方最新的货币政策取向也发生了明显变化，这往往预示着下一步货币政策将会相应调整。

4月15日，央行官方网站宣布，4月12日，央行货币政策委员会召开2019年第一季度(第84次)例会。

根据例会惯例，会议将分析当前国内外经济金融形势，展望下季度货币政策走势。

这两个部分也是市场上最受关注的部分。他们通常会逐字比较前一季度例会用语的差异，并预测货币政策的未来趋势。在将今年第一季度的例会内容与去年第四季度的例会内容进行对比后，券商中国记者发现了以下变化:

首先，官方对当前国内外经济金融形势的判断比去年年底更加乐观，压力也较小；

其次，相应地，下一季度货币政策的方向也有微妙的变化。“货币供应的总闸门”重新出现，稳定的货币政策只需要适度收紧，而不需要“更多关注”的调整；

第三，线条之间的许多细微差别被叠加。可以判断，随着第一季度经济金融数据超出预期，空下一步进一步放松货币政策的空间也在缩小。

变化1:经济发展已经从“稳定”走向“健康”，而“严峻挑战”已经消失

与去年年底相比，今年以来，国内外经济金融形势发生了巨大变化。一方面，美联储的货币政策取向发生了全面变化。如果去年年底市场仍在猜测美联储是否会调整货币正常化的步伐，那么今年的答案是肯定的。美联储已经明确表示，它将在今年9月底停止缩减储备，大多数美联储官员认为今年有必要暂停加息。这些听起来像鸽子的声明不仅让全球金融市场松了一口气，也减少了中国放松货币政策的外部约束。

更重要的是，去年下半年出台的一系列稳定增长的政策措施仍在继续发挥作用。最近发布的第一季度进出口、消费物价指数、采购经理人指数、信贷和社会福利数据均超出市场预期，经济显示出稳定和复苏的迹象。

因此，对于当前国内外经济金融形势，一季度货币政策委员会例会较为乐观。以下陈述有明显的变化:

1.中国经济已经从“稳定”发展到“健康”

会议认为，目前中国经济健康发展(上季度“稳定”)，经济增长保持弹性(删除“供求总量基本平衡”的表述)，增长势头转变加快。

2.对金融服务实体的经济效果提出了更高的评价——质量和效率都在逐步提高

会议认为，人民币汇率总体稳定，金融市场有望改善(新声明)，应对外部冲击的能力增强。稳健的货币政策反映了反周期调整的要求(上季度“稳定中性的货币政策取得了良好的效果”)，宏观杠杆率趋于稳定，金融风险防控的有效性显现，金融服务实体经济的质量和效率逐步提高(上季度仅提到“对实体经济的金融支持进一步增强”)。

3.不再提及“面临更严峻的挑战”

国内经济金融领域结构调整出现积极变化，但仍存在一些深层次问题和突出矛盾。国际经济金融形势复杂，仍存在许多不确定因素(上季度“面临更严峻的挑战”)。

变化2:“货币供应的总闸门”再次出现，货币政策进一步放松的可能性下降

由于去年年底以来市场预期和经济表现更加明朗，货币政策需要适时调整。从本次例行会议的声明来看，下一步进一步放松货币政策的可能性正在下降。

与去年第四季度相比，今年第一季度对货币政策的态度主要有以下变化:

1.强调保持战略优势和政策协调

会议指出，要继续密切关注国际国内经济金融形势的边际变化，增强忧患意识，保持战略实力(新声明)，坚持反周期调整(上季度加强反周期调整)，进一步加强货币、财政等政策协调(新声明)，适时预调微调，在稳定增长的基础上注重风险防范(新声明，与习近平2月底声明一致)。

相比之下，本次会议虽然也提出了反周期调整，但只说了“坚持”，而上次会议的提法是“加大反周期调整力度”，由“加大力度”变为“坚持”，表明稳健的货币政策虽然体现了反周期调整的要求，但下一步是继续保持目前的力度水平，而不是进一步“加大力度”。

2.“货币供应的大门”再次出现

会议指出，稳健的货币政策应该适度从紧(“上季度要多注意适度从紧”)，做好货币供应闸门(新表述)，避免“洪水灌溉”(新表述)，同时保持合理充裕的流动性。广义货币m2和社会融资规模的增长率应与国内生产总值的名义增长率相匹配(“保持上季度货币、信贷和社会融资规模的合理增长”)。

与前一季度相比，去年第四季度的例会只是删除了“管理货币供应大门”的表述。一个季度后，“货币供应的大门”重新出现，并强调“没有洪水灌溉”。然而，上述新的表述并不是第一次出现，而是在今年的《政府工作报告》中被提及，这可以被视为与《政府工作报告》中的表述相一致。

政府报告指出，稳健的货币政策应该是紧缩和适度的。广义货币m2和社会融资规模的增长率应与国内生产总值的名义增长率相匹配，以更好地满足保持经济运行在合理范围内的需要。在实际实施中，不仅要保证向大门供应货币不被淹没，还要灵活运用各种货币政策工具，疏通货币政策传导渠道，保持合理充裕的流动性。

不过，结合本次会议对国内外经济金融形势较为乐观的表述和对货币政策略微保守的展望，预计下一步进一步放松货币政策的可能性将会降低。最近，要求RRR减排的呼声冷却了很多。市场普遍预计，尽管本周出现了大规模的mlf到期和集中纳税，但资金缺口仍很大，但央行不会通过RRR减税来对冲缺口。

中国央行前调查统计司司长、中欧陆家嘴国际金融研究所常务副所长盛松成最近在接受CBN采访时表示，从目前的经济数据来看，RRR降息的必要性已经下降。当经济稳定时，很容易推高通胀，也很容易引发大量资金流向房地产。

《华尔街日报》首席经济学家邓海清也表示，自3月份以来，货币政策似乎略有变化，主要包括央行长期暂停反向回购，货币市场基金的稳定性下降，临时基金频繁出现小幅紧张，央行降息预期开始明显减弱。

“从边际变化的角度来看，市场预计2019年空的货币宽松程度可能会比2018年下降得更高，经济已经分阶段稳定下来。央行不应在经济稳定时加大宽松力度，而是应该为未来可能出现的风险保留货币政策。空. "邓海清说。

工银国际首席经济学家程世世表示，中国央行目前处于相对宽松的政策环境中。一方面，人民币币值保持稳定，削弱了货币政策的外部约束。另一方面，货币市场利率在第一季度末越过短期峰值后，在4月初再次下降，民间借贷利率保持稳定，表明市场流动性保持在合理和足够的理想水平。因此，RRR减排政策有所扩大，但政策的紧迫性有所下降。由于上述环境，预计央行将缓慢而谨慎地推进，更加冷静地平衡短期“稳定增长”和长期“推进改革”。

变革三:着力调整和优化金融体系结构，深化金融供给结构改革

这次会议仍然提到了深化金融供给面的结构改革，但与去年第四季度的例会相比，这次例会对金融供给面改革的内容做了更为具体的介绍。

会议指出，按照深化金融供给方结构改革的要求，要着力调整和优化金融体系结构(新表述)，优化融资结构和信贷结构，努力使对民营企业的金融支持与民营企业对经济社会发展的贡献相适应。采取综合措施，提高对实体经济的金融服务质量和效率(新表述)，改善小微企业和对农业、农村和农民的金融服务(新表述)，促进稳健货币政策、增强微观主体活力和发挥资本市场功能之间的良性循环，从而促进国民经济整体良性循环。

由此可见，一方面，深化金融供给面结构改革的重点仍在于金融体系的结构调整，主要是指提高直接融资比重，减少对间接融资的过度依赖。另一方面，在金融服务对象方面，重点仍是聚集肖伟和“三农”等普惠金融对象。

此外，在深化金融体制改革方面，与去年第四季度相比，“稳步推进利率等重点领域改革”在本次例会上被补充。利率领域的改革主要是指深化利率市场化改革，将基准利率和市场利率并存的“两条轨道”融合为“一条轨道”。今年年初，央行货币政策部主任孙国峰透露，从目前救小微企业、民营企业融资难的环境来看，贷款基准利率的并轨更为迫切。央行将采取措施，积极推进现有贷款参考利率与央行政策利率的紧密联系，确保并购有序推进。

国信证券经济研究所银行业首席分析师王建认为，在理想状态下，央行通过确定政策利率来影响货币市场利率，进而影响存款利率，进而粗略确定银行业整体债务成本，再通过ftp等机制完成贷款利率定价，影响实体投资和消费。然而，在我们的现实中，至少有几个阻碍点导致了上述传导的不畅，如储蓄习惯和监管要求导致的存款利率刚性、科学合理的贷款定价的不完全性以及一定的控制量的存在。最后，为了实现利率一体化，不仅央行简单地宣布取消存贷款基准利率，而且现阶段的核心任务是锤炼银行的内在实力，以突破银行内部货币政策传导的阻滞点，同时要提高银行的利率风险和流动性风险管理能力，完成利率改革后自身战略定位的转变。

变化4:金融业是开放的，从“对外开放”到“双向”开放

值得注意的是，在过去几个季度的例会一直强调“进一步扩大金融对外开放”后，本次例会的金融开放从“对外”升级为“双向”。

会议指出，要进一步扩大金融的高层次双向开放(原“进一步扩大金融对外开放”)，提高开放条件下的经济金融管理和风险防控能力(新表述)，提高参与国际金融治理的能力(新表述，删除“增强金融业发展的活力和韧性”)

对外开放更多的是引进外资。一年来，中国金融业采取了许多实质性的对外开放措施，如放宽外资银行、证券公司和保险机构的持股比例，扩大外资金融机构在中国的业务范围，吸引更多的外资进入中国的债券市场和股票市场。

这次会议改为“双向开放”，这意味着今年除了继续扩大引进外资的开放外，可能还会有一些促进中国金融业“走出去”的举措。