国内中间件厂商强势崛起 宝兰德拓宽技术护城河

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中间件作为介于操作系统软件和应用软件之间的基础软件，是金融、电信、政府等终端用户的重要网络基础设施之一。2018年，中国的市场规模将达到65亿元，预计2019年将超过70亿元。然而，中间件在中国的行业发展时间相对较短，国内市场主要由国际it厂商ibm和oracle主导。Borand是在这种背景下建立的软件基础设施提供商。

经过十多年的技术积累，宝兰德逐渐发展成为中国中间件行业独立可控的先锋。除了继续巩固和提升中间件市场的地位，公司目前的目标是在云环境中开发新技术。然而，宝兰德也面临着客户集中度高、应收账款高的市场担忧。

本期《证券时报》的“新财富最佳分析师——典冰科技创业园”栏目将结合《证券时报》记者对公司领导和新财富最佳分析师的采访，深入解读宝兰德的投资价值及相关风险。

为什么是中国移动(香港股票00941)

近年来，中国的软件产业已经变得独立可控，一些国内中间件制造商利用这一趋势缩小了在品牌影响力、技术研发实力和市场份额方面的国际差距。然而，在国内顶尖行业的重要系统中，没有足够的制造商来实现中间件产品的多向部署。

宝兰成立之初，一直专注于基础软件。目前，中间件产品已经覆盖了中间件软件领域的应用服务器软件、交易中间件和消息中间件，为客户的核心信息系统提供了一系列基础软件平台和技术解决方案，包括应用运行支持、分布式计算、网络通信、数据传输和交换、应用调度、监控和运维管理等。

宝兰德的业务长期集中在电信行业，尤其是中国移动是宝兰德的“忠实客户”。2016年、2017年和2018年，公司终端用户来自中国移动的营业收入分别占公司当期营业收入的94.33%、81.63%和84.56%。目前，公司已经在北京、上海、广东(南方基地)和湖南等11个省的中国移动核心业务系统和中国移动集团总部的核心业务系统，如集中式大数据平台、集中式erp项目和wlan认证计费平台项目中取代了国外主流产品，实现了产品的大规模应用。

在接受《证券时报》记者采访时，该公司指出，电信、金融等行业是中间件应用最广泛的行业。同时，由于其系统复杂、技术难度高、对产品稳定性和运行性能要求高，也是中间件门槛最高的行业。因此，中间件厂商能否打入电信和金融市场的核心业务系统，是其综合实力的体现。

事实上，在一个巨大的市场中，由于外国公司拥有很高的品牌知名度、很大的影响力、完善的it和行业业务解决方案，并且很早就进入了这个市场，许多行业渠道已经得到了培育。基本上，国内金融行业和其他具有一定规模的市场被两家外国公司，ibm和甲骨文所垄断。然而，在电信行业，尤其是中国移动，经过多年的发展，宝兰产品已经在许多地方取代了ibm和甲骨文产品。

有许多中间件企业。中国最大的移动通信运营商为什么选择宝兰？该公司告诉《证券时报》记者，这主要来自该公司在技术、产品线、服务和管理方面的比较优势。

以产品线为例，中间件软件是宝兰的拳头产品。主要中间件软件产品包括中间件领域的消息中间件BEMQ、交易中间件bes vbroker和应用服务器bes应用服务器，涵盖了市场上主流的中间件软件产品。在技术基础上，宝兰在中间件和智能运维领域拥有18项核心技术，拥有26项技术储备。该技术涵盖了云计算、大数据、人工智能和分布式数据库等技术前沿；拥有高质量的客户群，最终客户是电信、金融和政府行业的大型企业或组织。

华泰证券(601688)电脑行业分析师郭娅丽在接受《证券时报》采访时表示，宝兰德产品业务实力雄厚，公司的软件产品和技术服务解决方案与同类型国际品牌(ibm、甲骨文等)相当。)在产品功能和技术性能方面，具有不断创新和迭代的能力，并在软件基础平台领域享有较高的品牌知名度。

记者注意到，在牢牢把握中国移动主要客户的同时，宝兰在中国电信(港股00728)和中国联通(600050)(港股00762)的业务规模相对较小。其中，2016年，中国联通占收入的1.19%，中国电信占收入的0.91%。2017年和2018年，中国电信和中国联通进入公司前五大客户。

郭娅丽对此进行了分析。从运营商的角度来看，由于系统更换成本等各种因素，运营商的it系统供应商相对稳定；目前，电信和联通的中间件供应商主要有ibm、甲骨文、东方通(300379)、浦源信息等。，而且他们的产品和品牌意识都比较强。因此，在未来，宝兰需要通过新的业务和产品机会切入电信和中国联通系统。

鲍兰德在接受《证券时报》记者采访时表示，科技型企业有一个从单线向多线发展的过程。“公司经历了三个阶段:市场发展(2008 -2009年)、快速增长(2010 -2015年)和全面发展(2016年至今)。这些产品还专注于电信领域中间件产品的研发，并转向智能操作和维护。自2016年以来，银行和政府市场已经开放，客户结构得到优化。”

随着博朗客户群的扩大，与一些a股公司的交集也越来越多。以*圣荣联(002642)为例。2018年，公司成为宝兰德的第五大客户，涉及金额约150万元。然而，与中国移动82%以上的年收入比率相比，荣智联1.22%的收入比率要小得多。

如何解决相关风险？

客户过度集中有利于收入的稳定，但也被市场视为相关风险之一。宝兰德对主要客户的依赖在于与类似的a股公司东方通的比较。2018年，东方通前五名客户的总销售额为2.13亿元，分别占公司年销售额的21.88%、19.51%、11.36%、2.36%和2.02%。

据宝兰德称，尽管该公司的收入依赖于收入，但其对中国移动的销售额却逐年增长，从2009年的717.49万元增长到2018年的1亿多元。

据记者介绍，这种增长来自两个方面。首先，公司向中国移动销售的软件类型逐渐从中间件产品扩展到中间件、智能运维软件及相应的技术服务支持业务。其中，软件产品销售收入从535.16万元增加到5211.69万元；技术服务收入从182.33万元增加到5136.34万元。这意味着Borand对主要客户的服务已经扩大和延伸。

其次，中国移动网点的覆盖范围在不断扩大，通过地理和系统的扩展，类似的系统正在被取代。截至2018年底，宝兰德向中国移动提供的产品和服务覆盖全国31个省市。“由于各省市的移动子公司自主决策，独立与公司签订合同，宝兰的广泛覆盖体现了公司与中国移动合作的稳定性。”

因此，宝兰明确表示，虽然公司软件产品在中国移动各地区的销售规模有一定波动，但整体销售规模仍能保持持续稳定增长，销售规模没有下降的风险。

事实上，在保持中间件产品在电信行业市场份额稳步扩大的基础上，宝兰近年来开始向金融和政府行业扩张。据公司介绍，该产品已在光大银行(601818)和宁波银行(002142)得到应用，并在北京住房公积金管理中心和公安部第一研究所政府领域取得突破。

此外，应收账款比例相对较高也是国内中间件行业的一个普遍缺点。最近一个报告期，宝兰德的应收账款分别为5486万元、5763万元和9922万元，分别占当期总资产的50.38%、46.85%和56.89%。

鲍兰德告诉《证券时报》记者，这与营业收入的季节性特征有关。“宝兰德的主要客户是中国移动内部的公司，而公司给予中国移动6~12个月的信用期，因此公司的收账周期较长，导致期末形成的累计应收账款一般跨越6个月以上。此外，公司的营业收入主要分为两类:软件产品销售收入和服务收入，部分业务主要集中在第四季度进行收入确认。”

应该如何评价这个问题？

对于中间件行业来说，随着对信息安全的日益重视，中间件的本地化将是一个长期的趋势。数据显示，2018年中国中间件市场整体规模达到65亿元，同比增长9.6%。与此同时，随着云计算、大数据、物联网等数字技术的普及，以及政府大数据、智慧城市、云上企业等行业数字热点项目的推广，大量新的市场需求已经诞生，市场规模不断扩大。

宝兰德正在冲刺科技板块，这意味着不断巩固技术护城河。该公司计划向公众发行不超过1000万股股票，筹资2.84亿元人民币，在目前所有科技板块公司的名单中，这个数字相对较小。筹资项目将进一步开发和升级公司现有产品，重点开发云环境下的中间件、智能运维管理平台和应用性能管理产品。

从R&D的比例来看，宝兰德的R&D费用的比例在目前的科技板块接受公司的中上游。2016年至2018年，公司R&D费用分别为1573万元、1717万元和2199万元，分别占收入的19.64%、19.81%和17.97%。

“根据公司战略，宝兰未来将继续扩大和巩固其在中间件市场的领先地位，重点发展云环境下的智能运维、大数据和集装箱paas相关产品和技术，形成涵盖中间件、智能运维、大数据和paas的完整产品线。该公司的目标是成为基础架构软件整体技术解决方案的供应商。”公司说。

2018年2月，宝兰德发生股权转让，当时估值为3.96亿元。有了成熟的产品和解决方案，收入和利润都有望保持稳定，所以机构普遍推荐采用eva估值法或pe估值法对宝兰进行评估。

华泰证券研究院分析师郭娅丽认为，中间件行业产品成熟，有一定规模的净利润，因此宝兰德适合采用pe估值方法进行估值。“目前，a股公司之一的东方通的动态市盈率约为32倍。然而，这两家公司在品牌和规模上存在差异。宝兰德的合理估值可能不会高于东方通。”然而，一些机构认为，总体而言，中间件行业具有较快的增长速度和强劲的需求，而在登上科技板块后，宝兰有利于迅速巩固和扩大现有的技术壁垒，因此市场有望给出更高的估值溢价。

郭娅丽:凭借7年的计算机行业研究经验，她的团队在2014年获得新财富分析师计算机行业第二名，2013年获得新财富分析师计算机行业第一名，2012年获得新财富分析师计算机行业第三名。曾在长江证券(000783，临床单位)工作，2015年加入华泰证券研究所。