中信证券宏观：洪水冲击基本没有改变经济和通胀的趋势 短期内的冲击幅度也

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核心观点

最近，市场更加关注洪灾风险。根据厄尔尼诺指数、全国降水量和历史对比分析，当前洪水演变为特大洪水灾害的风险仍然可控，7月是今年汛期的关键。如果7月份的水情风险得到有效控制，随后的洪水压力预计将逐渐减弱。近年来，中国防涝能力明显增强。与2016年超级厄尔尼诺后全国范围的强降水相比，洪水影响基本没有改变经济和通货膨胀的趋势，短期影响范围相对有限。

摘要

▌客观地看待当前的洪水压力。自2019年11月以来，赤道中东和太平洋进入并保持厄尔尼诺状态。根据厄尔尼诺指数，今年的洪水压力应该低于1998年和2016年。今年6月，降水量明显增加，但始终低于2016年气象灾害期间的最高水平。2015-2019年降水偏离当月平均水平的百分比也低于2016-2017年。如果这种状态在7-8月份仍能保持，洪水压力应低于2016年。今年的风险点是“雨区集中重叠强度高”。7月中旬以后，如果雨带能够向北抬升，集中重叠降雨的风险降低，洪水压力将是可控的，7月是关键。预计随后的压力将在7月份后变得越来越小。

▌客观看待中国的防洪能力。中国加大了对重大水利工程和防洪工程的资金投入，防洪能力明显增强。中央预算投资和公私合作模式明显支持了水利工程建设。近年来，水库数量、库容、堤防长度、当地保护人口数量等数据呈明显上升趋势。在城市防涝方面，2015年，国务院发布了《关于推进海绵城市建设的指导意见》，明确提出通过海绵城市建设提高城市防涝能力。近年来，一些城市在建设“海绵城市”方面取得了显著成绩。例如，2016年北京又一次暴雨时，与2012年7月21日的暴雨相比，城市内涝损失明显减少。

▌客观看待洪水对宏观经济的影响。我们认为，洪水对通货膨胀的影响仍可控制在正常的季节性影响范围内。今年，由于疫情和洪水的双重影响，6月份cpi食品价格逐月大幅上涨，预计将推高第三季度的通胀预期，但预计不会大幅改变通胀同比下降的总体趋势。洪水对经济的影响包括三个方面:“经济损失存量不影响当年gdp，通过限制生产活动对当年gdp产生负面影响，通过灾后重建投资对当年gdp产生正面影响。”总体而言，洪灾对经济的负面影响最多持续一个季度，这不是影响经济增长的持久因素。与2016年超级厄尔尼诺后全国范围的强降水相比，预计洪水影响基本不会改变经济和通货膨胀的趋势，短期内影响范围相对有限。

文本

▌客观地看待当前的洪水压力

从厄尔尼诺指数来看，今年的洪水压力应该低于1998年和2016年

厄尔尼诺是热带太平洋海面温度异常变暖的气候现象。热带太平洋的普遍变暖将导致全球气候变化，这可能与太阳黑子周期有关。包括厄尔尼诺周期(2-7年)、太阳黑子周期(11年)、磁活动周期(22年)和吉村周期(55年)在内的一系列周期构成了太阳黑子周期。国家气象局每月定期发布厄尔尼诺指数，该指数对厄尔尼诺现象产生积极影响，厄尔尼诺现象通常表明出现了异常气候。

一般来说，在厄尔尼诺之后的一年，中国容易发生洪水。例如，1997年5月至1998年5月，发生了一次超级厄尔尼诺现象，导致中国在1998年发生了一次重大洪灾；1982年5月至1983年6月的厄尔尼诺现象也给长江中下游带来了严重的洪涝灾害。从数据来看，2015-2016年的厄尔尼诺现象比1997-1998年更严重。2016年洪水压力确实很大，降水量明显高于往年，但经济损失和对经济运行的影响相对可控。

据国家气候中心监测，自2019年11月以来，赤道中东和太平洋进入并维持厄尔尼诺状态，连续5个月的nio 3.4指数移动平均值分别为0.6℃、0.5℃、0.5℃、0.5℃和0.5℃。根据厄尔尼诺/拉尼娜事件的国家识别标准，厄尔尼诺事件已经正式形成(强度较弱)。仅从厄尔尼诺指数来看，今年的洪水压力应该低于1998年和2016年。

总降水量少于2016-2017年，但雨区集中重叠带来风险

据应急管理部应急指挥专员张家端介绍，今年汛期降雨过程较多，降雨区域集中且重叠。自汛期以来，已有12次大范围的强降水过程，主要雨带不断从华南向江淮摆动，雨带西部集中在西南，雨区集中重叠。6月份，长江流域降雨量增加了27%，75个县(市)的日降水量超过了当月的极值。

从全国平均水平来看，汛期主要集中在5-9月，其中6-8月是雨季高降水集中的三个月。我们整理了2015年以来全国月平均降水量数据。除2015年和2017年外，其他年份的平均降水量在7月份达到最高点，而2016年雨季提前，该年第二季度的初始降水量继续高于其他年份同期，导致主要流域水位急剧上升，进而引发气象灾害。从今年6月全国平均降水量来看，110.9毫米的平均降水量明显高于2018年和2019年同期，相当于2016年和2017年的降水量；虽然今年第二季度总体降水量较往年同期有所减少，但降水的集中和重叠造成了一定的洪涝灾害风险。当然，根据全国平均降水量数据，虽然6月份降水量明显增加，但始终低于2016年气象灾害期间的最高水平，2015-2019年同月降水量偏离平均降水量的百分比也低于2016-2017年。如果这种状态在7-8月份仍能保持，洪水压力应低于2016年。

《全国水情年报》(2016年)显示:“2016年，受超级厄尔尼诺事件和拉尼娜现象影响，中国提前进入汛期，暴雨过程多，洪水范围广，震级大，登陆强台风多。此次洪灾影响巨大，是自1998年以来中国遭受的最大一次洪灾。”从数据来看，2016年的洪灾影响广泛，严重影响了交通运输，导致425条铁路和55743条公路中断。与1998年相比，由于中国经济总量的增加，直接经济损失更大。库存越大，损失越大，与2010年相比损失越小(洪水压力小于2016年)，因为中国防洪抗洪能力较强，应对越有效，损失越小。总的来说，中国洪灾造成的经济损失的严重程度呈下降趋势，洪灾造成的直接经济损失占gdp的比重从1998年前的2.5%左右下降到近几年的0.5%左右。

七月是最关键的一个月，七月之后洪水压力将会大大降低

根据中央气象台的预报，“7月下旬，我国东部雨带北移至黄淮，华北至东北，西南、西北、黄淮、华北中南部、东北中南部、华南西北部和南部沿海地区。其他地区的累积降雨量为50 ~ 100毫米，有些地区为130 ~ 170毫米，局部地区超过200毫米；上述大部分地区的累积降雨量比正常情况高出3 ~ 70%，局部地区高出一倍以上；主要降雨期在22-23和26左右。此外，长江以南大部分地区和华南中东部地区有4 ~ 8天的高温。17日之前，长江中下游和贵州降雨持续，局地降雨强，中小河流洪水、山洪和地质灾害的气象风险高；之后，雨减弱了。”

如果雨带能够向北抬升，集中重叠降雨的风险就可以降低，长江中下游7月中下旬的降雨趋势就可以减弱，洪水压力就可以得到控制。特大洪涝灾害是否发生取决于诸多因素，包括整个长江流域是否有集中重叠的强降水，是否会有“超长梅雨季”，是否会有“黄梅”等。，以及洪水是否会造成严重的次生灾害，如城市内涝和山体滑坡等。我们认为，从目前信息的综合评估来看，如果7月份可控性更强，后续压力会越来越小，整体风险基本可控。

▌客观地看待中国的防洪能力

中国加大了对重大水利工程和防洪工程的资金投入，防洪能力明显增强

2015-2017年，中央预算投资计划中重大水利项目的财政支出保持在600亿元/年的水平，与2011-2014年相比有所增加。除了传统的财政投资，ppp模式明显支持了水利项目的建设。以湖南省宜章县邙山水库为例，该项目采用ppp模式，有效引入社会资本和人才技术，不仅解决了资金问题，而且加强了项目管理水平，有效提高了财政支出效率。自2018年以来，水库投资规模和ppp项目数量都有一定程度的增长，反映了财政对防洪工作的支持。

根据水利部的数据，截至2018年底，全国已建成5级及以上堤防31.2万公里，累计达标率为69.8%；其中，一级和二级堤防长度为3.4万公里，达标率为80.5%。中国修建了河堤，保护了6.3亿人口和4.1万公顷耕地。在金融支持下，近年来，水库数量、库容、堤防长度、当地人口保护等数据呈上升趋势，反映了我国防洪防涝能力的提高。

海绵城市建设提高了城市防涝能力

近年来，我国十分重视加强城市排水基础设施建设。从数据来看，2018年城市排水管道长度达到68.3万公里，城市排水基础设施投资基本保持逐年上升趋势。2013年12月12日，习近平总书记在中央城镇化工作会议上的讲话中强调:“城市排水系统升级要优先保持有限的雨水，优先利用自然力量排水，建设自然积累、自然渗透、自然净化的海绵城市。”2015年10月11日，国务院办公厅发布了《关于推进海绵城市建设的指导意见》，明确通过海绵城市建设，将城市发展和建设对生态环境的影响降到最低，70%的降雨将在当地消耗和利用；到2020年，20%以上的城市建成区将达到目标要求；到2030年，80%以上的城市建成区将达到目标要求。在“海绵城市”建设方向的指引下，城市防涝基础设施建设进一步加强。

近年来，一些城市的“海绵城市”建设取得了显著成效。以北京为例，2012年发生了“7·21”暴雨，北京及周边地区遭受了61年来最强的暴雨洪水灾害。严重的城市内涝造成北京交通瘫痪，造成79人死亡，160.2万人受灾，经济损失116.4亿元。经过四年多的持续改造和建设，2016年北京再次发生暴雨时，与“7·21”相比，也具有雨量大、持续时间长、影响范围广的特点，2012年区域平均降雨量高于“7·21”，但当时造成的城市内涝损失较四年前明显减少。

▌客观地看待洪水对宏观经济的影响

对通货膨胀的影响仍然可以控制在正常的季节性冲击范围内

如果以2016年为参照，2016年与2016年的相似之处在于，cpi处于无明显压力阶段，同比中心处于下行区间，而ppi已经过了同比低点，经济开始周期性上升。2016年第三季度，名义gdp增长出现明显拐点，预计今年第二季度名义gdp增长也将出现明显拐点。在2016年洪灾影响中，7-9月份食品价格确实出现上涨压力，但仍低于过去10年的平均水平，这表明如果洪灾没有演变成灾难性的灾难，对价格的影响可能不会成为影响通胀的核心因素。今年，由于疫情和洪水的双重影响，6月份cpi食品价格环比明显上涨，这可能会提高第三季度的通胀预期，但预计不会大幅改变同比通胀下降的总体趋势。

对经济的影响包括三个方面，大局应该更加可控

第一个方面是直接经济损失，属于股票的影响，但不包括在当年的国内生产总值中。根据定义，国内生产总值是指一个国家在一定时期内生产的所有最终商品和服务的价值，它衡量的是该年经济增长的增量，而不是过去生产的商品和服务的存量。因此，灾害造成的直接经济损失，我们通常说，不是对当年国内生产总值的影响，而是现有资产和资金的损失。从数量上看，随着防洪能力的提高，当年国内生产总值的比重越来越小。在过去五年中，比例最高的是2016年，约为0.5%。

第二个方面是通过限制生产活动对当年的国内生产总值产生负面影响。例如，农业种植、运输和一些受天气影响很大的服务活动等。考虑到第一产业的国内生产总值约占总经济产出的7%，根据2016年洪水影响程度的估计，对第一产业生产的影响约为2个百分点，可能会使总国内生产总值降低约0.14个百分点。在今年的国内生产总值波动环境中，这个幅度相对较小，不会改变经济趋势。我们倾向于更多地关注洪水可能造成的交通限制和建筑限制，从而影响第二和第三产业。但从目前的高频数据来看，6个发电集团的日平均煤耗自6月份以来与去年同期基本持平，高炉作业率自5月份以来一直处于较高水平。这两项指标表明，目前的洪水没有对整体工业生产造成明显的干扰。

第三个方面是灾后重建投资对当年gdp有积极影响。一般来说，洪水可能会破坏一些基础设施，如道路、桥梁和水利设施，需要尽快重建，这将刺激基础设施投资。此外，洪水还会暴露出一些缺点，如城市内涝，这可能导致其他城市增加对城市地下管道走廊的投资，而“短板”投资将形成对基础设施投资的另一个拉动。因此，灾后重建过程将在一定程度上扩大投资需求，刺激经济增长。

总体而言，预计今年洪灾对经济的负面影响将持续至多一个季度，这不是影响经济增长的持久因素。鉴于目前的洪水风险和中国的防洪能力，我们应该客观地看待它:一方面，7月是一个关键月份。如果7月份的水情相对可控，后续的洪水压力可能会逐渐减弱；另一方面，从近年来的历史来看，洪水冲击并没有明显改变经济和通货膨胀的趋势，总体冲击是相对可控的。